Ondo Finance запрашивает одобрение SEC для токенизации продуктов, связанных с акциями

Кажется, что те времена, когда эмитенты токенизированных ценных бумаг могли надеяться, в лучшем случае, на терпимое молчание со стороны американских регуляторов – балансируя между неофициальными предупреждениями, расследованиями без четкого графика и доктриной правоприменения, разработанной по мере необходимости в эпоху Гэри Генслера, которая делала юридическую неопределенность инструментом регулирования для целой отрасли – окончательно прошли в Вашингтоне.

Серия событий, произошедших в начале 2026 года вокруг компании Ondo Finance и Комиссии по ценным бумагам и биржам ( SEC), за несколько недель отражает структурную трансформацию американского подхода к регулированию цифровых активов, которую многие предвидели, но не решались назвать конкретные сроки. Это не капитуляция регулятора и не "зеленый свет", данная всей криптоиндустрии – это изменение оперативной парадигмы, последствия которого для рынка токенизированных реальных активов ( RWA) требуют тщательного анализа.

Компания Ondo Finance подала в SEC запрос на получение no-action letter для своего флагманского продукта Ondo Global Markets ( OGM), запрашивая официальное разрешение на представление прав на ценные бумаги в токенизированной форме на Ethereum Mainnet, с BitGo в качестве хранителя. В тот же день Отдел рынков и торговли SEC опубликовал свод из одиннадцати пунктов, определяющий условия, при которых крипто-торговые платформы могут работать без регистрации в качестве брокеров. Архитектура этой двойной одновременной публикации не случайна – она очерчивает контуры рынка, который Вашингтон теперь стремится регулировать, а не задушить.

Анализ запроса Ondo Finance: что письмо о непринятии мер говорит о стратегии компании, которая лучше всех умеет "читать" Вашингтон в сфере RWA

Чтобы понять истинный масштаб этого решения, необходимо разобраться в механизмах. Продукты OGM компании Ondo Finance – это токенизированные облигации – структурированные финансовые инструменты, которые позволяют неамериканским инвесторам получить экономическую экспозицию к акциям и ETF, котирующимся в США, не владея напрямую этими ценными бумагами. Этот базовый механизм существует с момента запуска OGM в 2023 году и был разработан специально для обхода американских нормативных ограничений, ограничиваясь клиентами, находящимися за пределами юрисдикции США.

То, что Ondo Finance запрашивает сегодня, – это не перестройка этой структуры, – компания это явно указывает, заявляя, что ее запрос «предназначен для работы в качестве инновации в области учета, а не как переписывание структуры рынка». Технически, речь идет о возможности того, что базовые права на ценные бумаги – securities entitlements – также будут представлены в виде токенов в сети Ethereum Mainnet, размещенных институциональным хранителем BitGo, для поддержки операционных процессов и учета. Другими словами, Ondo не стремится революционизировать владение американскими ценными бумагами, а стремится оптимизировать административную инфраструктуру с помощью блокчейна.

Это различие имеет фундаментальное значение для понимания того, почему запрос имеет реальные шансы на успех. Ограничивая свой запрос инновацией в инфраструктуре, а не революцией в системе владения ценными бумагами, Ondo Finance предоставляет SEC политически приемлемый путь: одобрить эффективность, не одобряя революцию. Компания, кстати, подготовила почву, предоставив в декабре 2025 года подробную дорожную карту по токенизированным ценным бумагам рабочей группе по криптовалютам SEC – в тот же месяц, когда регулятор закрыл двухлетнее расследование под руководством Gensler без каких-либо последствий. Этот график не является случайностью; это результат стратегической организации.

Предложение также включает в себя амбициозный структурный элемент, на который обратили внимание источники, близкие к делу: идея о том, что ценные бумаги, хранящиеся через Depository Trust Company (DTC), центральный узел инфраструктуры расчетов и клиринга в США, могут быть токенизированы и зарегистрированы в публичных блокчейнах. Этот аспект предложения представляет собой явный мост между традиционной финансовой инфраструктурой – основами американской финансовой системы, построенными в 1970-х годах, – и децентрализованной архитектурой Ethereum Mainnet. Именно здесь заключается истинная радикальность этого подхода, искусно замаскированная под осторожное определение «инновации в области учета».

Рамки из одиннадцати пунктов, предложенные Отделом рынков – что одновременное руководство SEC раскрывает об архитектуре регулирования, находящейся в стадии строительства, и ее структурных ограничениях.

Одновременная публикация Департаментом рынков и торговли Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) руководства для крипто-торговых интерфейсов не является отдельным событием от инициативы компании Ondo Finance – это институциональный контекст, в котором эта инициатива приобретает смысл. Руководство направлено на то, что регулятор называет "защищенными пользовательскими интерфейсами": веб-сайтами, расширениями для браузеров и мобильными приложениями, которые преобразуют параметры транзакций, заданные пользователем, в исполняемые команды в блокчейне, обычно выступая в качестве интерфейса для децентрализованных торговых протоколов.

Исключение из регистрации в качестве брокера-дилера является условным и требует соблюдения комплекса из одиннадцати пунктов, ключевые требования которых требуют уточнения. Операторы этих интерфейсов – агрегаторы децентрализованных бирж, интерфейсы для самохостируемых кошельков – должны воздерживаться от стимулирования конкретных транзакций или предоставления инвестиционных рекомендаций. Они обязаны публиковать информацию о своих комиссиях, потенциальных конфликтах интересов и политиках кибербезопасности. В руководстве также четко указано, на что оно не распространяется, тем самым определяя четкий объем применения.

Однако Пол Аткинс, председатель SEC, сам назвал эти заявления, выпущенные сотрудниками, "крайне временными", подчеркнув, что формальные действия Комиссии в форме нормативных актов "жизненно важны и необходимы". Эта оговорка имеет решающее значение для инвесторов и операторов: руководство, представленное сегодня, создает пространство для деятельности, но не создает обязательных правил. Это условное обещание невмешательства, а не постоянное разрешение. В американской нормативно-правовой среде разница между этими двумя понятиями не является формальной – она имеет юридическое значение.

Именно с этой точки зрения SEC под руководством Аткинса структурно отличается от SEC под руководством Генслера. Как мы анализировали в связи с назначением Дэвида Вудкока на пост главы отдела правоохранительных органов SEC, новое руководство выбрало архитектуру регулирования, основанную на диалоге, а не на санкциях, не отказываясь при этом от инструментов принуждения. Инициатива "Project Crypto" под руководством Аткинса направлена на создание проактивной структуры, которая определяет разработку формальных правил в отношении распространения, хранения и торговли криптовалютными активами. Текущие заявления сотрудников являются каркасом нормативной базы, строительство которой еще предстоит завершить.

Отраслевой тренд – действия Ondo Finance отражают не только поворот в американском регулировании, но и перерисовывают глобальную конкурентную иерархию эмитентов токенизированных ценных бумаг, в то время как NYSE, Securitize и Kraken закладывают собственные вехи.

Масштаб этих действий выходит далеко за рамки конкретного случая Ondo Finance. Это часть более широкой отраслевой динамики, в которой несколько игроков одновременно стремятся установить стандарты токенизации американских акций. Как мы анализировали в связи с действиями Securitize и NYSE по токенизации акций на бирже, вопрос больше не в том, будут ли американские акции токенизированы, а в том, кто установит доминирующую техническую и правовую базу – и на какой инфраструктуре.

В этом контексте Ondo Finance обладает структурным конкурентным преимуществом, которое ее конкуренты еще не смогли повторить: сочетание предварительного регуляторного одобрения на ключевом рынке – Abu Dhabi Global Market ( ADGM), который в апреле 2025 года предоставил ей первое крупное одобрение для токенизированных акций, – и формального, документированного обращения к американскому регулятору. Securitize и Polymesh изучали аналогичные пути в других юрисдикциях, но ни один игрок сегодня не обладает таким двойным положением: ADGM + ожидающее одобрения SEC.

Кроме того, появление продуктов, таких как xStocks от Kraken, иллюстрирует реальный спрос рынка на инструменты, позволяющие получить токенизированную экспозицию к акциям. Эти конвергентные инициативы создают конкуренционное давление, которое заставляет регулирующие органы занимать позицию, прежде чем стандарты будут определены самими участниками рынка – что частично объясняет видимую срочность в одновременных публикациях SEC в тот день. Регулятор не хочет оказаться в ситуации, когда уже все произошло, как это было со стейблкоинами в период с 2018 по 2023 год.

Решение Nasdaq продвинуть свое регуляторное предложение для торговых платформ токенизированных ценных бумаг – упомянутое в документах Ondo – добавляет еще один аспект: если самая важная в мире традиционная торговая инфраструктура будет соответствовать техническому стандарту токенизации, совместимому с предложением Ondo, то преимущество первого игрока на американском рынке будет трудно преодолеть. Ирония здесь ощутима: компания, которая сделала уклонение от американской юрисдикции своей стратегией запуска, теперь оказалась в положении, позволяющем ей определять отраслевые стандарты в этой самой юрисдикции.

Что запрос Ondo Finance и одновременные рекомендации SEC реально меняют для французских и европейских инвесторов, работающих на рынках RWA

• Расширенный доступ к токенизированным американским акциям – Если будет предоставлено разрешение, продукты OGM компании Ondo Finance, предназначенные для нерезидентов США, могут увидеть улучшение своей технической инфраструктуры, с обеспечением отслеживаемости прав, лежащих в основе токенов, что в настоящее время не полностью обеспечивается существующей архитектурой. Для французских и европейских инвесторов это потенциально может привести к повышению прозрачности и ликвидности вторичного рынка этих инструментов.
• Сигнал легитимности для всего сектора RWA – Одобрение SEC, даже частичное и условное, станет сигналом институциональной легитимности, который окажет немедленное влияние на риски, связанные с токенизированными продуктами RWA. Европейские инвесторы, которые не решаются инвестировать в этот сегмент из-за неопределенности в регулировании США, получат дополнительный аргумент для проведения комплексной проверки.
• Остаточный риск, связанный со временным характером рекомендаций – Необходимо сохранять осторожность. Сам Atkins назвал текущие рекомендации «крайне временными». Смена руководства в SEC, политические изменения или серьезный рыночный инцидент могут поставить под сомнение эту структуру до того, как она будет формализована посредством нормативного акта. Инвесторы, инвестирующие в структурированные продукты на основе этих не имеющих обязательной силы рекомендаций, подвергаются риску их отмены.
• Позиция BitGo как институциональной инфраструктуры хранения – Назначение компании BitGo в качестве хранителя токенизированных ценных бумаг в сети Ethereum Mainnet в структуре компании Ondo ставит этого игрока в стратегически важное положение на стыке традиционных финансов и блокчейна. Инвесторы, рассматривающие возможность инвестирования в сектор RWA, должны учитывать риск концентрации хранения, который подразумевает эта архитектура – компания BitGo не регулируется как традиционный брокер-дилер, и правовая база защиты инвесторов, применяемая к ней, остается частично неизученной.
• Сроки ответа регулирующих органов, на которые следует обратить внимание – SEC обычно отвечает на запросы о предоставлении разрешения на определенные действия в течение 60-120 дней. Подача заявки компанией Ondo Finance в феврале 2026 года предполагает, что ответ будет получен в период с апреля по июнь 2026 года. Для инвесторов, рассматривающих возможность инвестирования в продукты OGM или в токен ONDO, этот график является потенциальным катализатором, влияние которого будет асимметричным в зависимости от ответа регулирующих органов.

Ключевые сигналы, за которыми стоит следить в ближайшие месяцы – пять индикаторов, которые позволят оценить, является ли поворот в регулировании США в отношении RWA структурным или конъюнктурным.

Реакция SEC на запрос компании Ondo Finance, ожидаемая в период с апреля по июнь 2026 года, станет первым эмпирическим тестом глубины изменения доктрины при Atkins. Одобрение, даже с оговорками, станет беспрецедентным сигналом для рынка токенизированных ценных бумаг в США. Отказ или длительное бездействие, напротив, покажут границы риторики, направленной на поддержку инноваций, и сместят дебаты о регулировании в неопределенное будущее.

Второй структурный индикатор – это график реализации предложения Nasdaq о платформах для торговли токенизированными ценными бумагами. Если прогресс в регулировании со стороны Nasdaq будет соответствовать планам Ondo в течение следующих девяти месяцев, станет очевидной архитектура ликвидного вторичного рынка для токенизированных ценных бумаг в США, что изменит саму природу продуктов OGM от нишевых инструментов до компонентов устоявшегося институционального рынка.

Третий ключевой сигнал – это способность SEC преобразовывать свои разъяснения сотрудников в формальные правила посредством процесса разработки нормативных актов. Atkins сам признал недостаток существующей системы временных руководств. Любая задержка в публикации формальных правил о хранении, распределении и торговле криптовалют будет продлевать юридическую неопределенность, в которой действуют такие компании, как Ondo Finance, независимо от полученных отдельных разрешений.

Эволюция позиции компании BitGo в отношении возможного требования регулирования в качестве квалифицированного хранителя заслуживает особого внимания. Структура хранения, предложенная Ondo, основана на участии институционального игрока, чьё регулирующее положение является нестандартным – это не традиционный банковский хранитель и не зарегистрированный broker-dealer. SEC вряд ли одобрит механизм, не высказав, прямо или косвенно, свою позицию относительно адекватности этой модели хранения, что окажет влияние далеко за пределами конкретного случая Ondo.

Наконец, реакция прямых конкурентов – Securitize, Polymesh, а также традиционных эмитентов, изучающих токенизацию, позволит оценить потенциальный эффект распространения. Если другие игроки подадут аналогичные запросы в течение нескольких недель после возможного одобрения Ondo, это станет сигналом системной открытости. Если Ondo останется единственным, кто находится в регуляторной "курительной комнате", то предположение о предоставлении особого отношения из-за его тесных связей с crypto task force SEC станет более правдоподобным.

Перспективы – сценарии развития на ближайшие восемнадцать месяцев на американском рынке токенизированных ценных бумаг

Сценарий 1 – Частичное одобрение и каталитический эффект для сектора (вероятность: 55%). SEC (Комиссия по ценным бумагам и биржам США) выдает компании Ondo Finance условное письмо, не требующее принятия мер, которое подтверждает принцип токенизированного представления прав на активы, лежащие в основе, на Ethereum Mainnet, при этом вводя ограничения на роль компании BitGo и порядок отчетности. Это одобрение вызывает волну аналогичных запросов от конкурентов, ускоряет процесс формального нормотворчества SEC и позиционирует США как ведущую мировую юрисдикцию для токенизированных ценных бумаг к концу 2026 года. Для токена ONDO и продуктов OGM это окажет значительное влияние на оценку в краткосрочной перспективе.

Сценарий 2 – Отложенное одобрение, приоритет нормотворчеству (вероятность: 30%). SEC решает не давать формальный ответ на запрос компании Ondo Finance в обычный срок, предпочитая включить поднятые вопросы в более широкий процесс нормотворчества. Этот сценарий не является негативным для сектора в среднесрочной перспективе – он означает, что правила будут более надежными и долговечными – но отодвигает горизонт регуляторной определенности до 2027 года, сохраняя текущую премию к риску для токенизированных продуктов RWA (Real World Assets).

Сценарий 3 – Отказ или повторное расследование (вероятность: 15%). SEC выявляет в предложенной структуре компании Ondo нерешенные проблемы, касающиеся защиты инвесторов, статуса компании BitGo или последствий модели для целостности рынков, и либо выдает мотивированный отказ, либо запрашивает существенные дополнительные сведения. Этот сценарий станет ударом для всего сектора RWA, потенциально усиленным реакцией рынков на токены, связанные с проектами токенизации ценных бумаг. Следует сохранять осторожность в отношении этой значительной, но остаточной вероятности.

Истина становится очевидной с неумолимой ясностью: то, что происходит вокруг запроса компании Ondo Finance в SEC (Комиссия по ценным бумагам и биржам США), – это не обычная административная процедура. Это первая попытка американского регулирования рынка – рынка токенизированных акций, доступных неамериканским инвесторам через публичный блокчейн, – размер которого, если условия доступа будут расширены за пределы аккредитованных инвесторов, может достигать сотен миллиардов долларов. Тот факт, что эта попытка регулирования инициирована частным игроком, а не навязана сверху, говорит многое о природе американского регулируемого капитализма: самые устойчивые правила – это те, которые сама отрасль помогла создать, с достаточными ограничениями, чтобы быть достоверными, и достаточной гибкостью, чтобы быть принятыми. Компания Ondo Finance поняла эту механику раньше своих конкурентов – и, возможно, это ее самое устойчивое конкурентное преимущество.

На ту же тему:

• Securitize и NYSE: токенизация акций приобретает форму на традиционной бирже
• Kraken xStocks: программа токенизированных акций, которая переопределяет доступ к рынкам
• SEC: Дэвид Вудкок в отделе обеспечения соблюдения, что это означает для регулирования криптовалют

Эта статья не является инвестиционным советом. Предоставленная информация носит исключительно информативный и аналитический характер. Любые инвестиции в цифровые активы сопряжены со значительными рисками, включая риск потери капитала. Проконсультируйтесь с квалифицированным финансовым консультантом, прежде чем принимать какие-либо инвестиционные решения.